下行周期中的光伏行业，一起大手笔的并购引发了市场瞩目。

8月13日晚间，通威股份（600438.SH）发布公告称，拟与润阳股份、上海悦达等相关股东、江苏悦达签订《增资意向协议》，收购取得润阳股份不低于51%的股权，交易总金额不超过50亿元，交易完成后润阳股份将成为通威股份控股子公司。据悉，润阳股份曾在2020年与2022年两次递表深交所，估值一度超400亿元，但却在批文到期失效后仍未完成IPO，是为数不多未登录资本市场的头部电池片企业。

随后的两个交易日，通威股份股价分别上涨1.62%及4.93%，这也意味着目前市场看好该公司作为龙头对行业的整合，以及对公司未来提升市占率的预期。

但自2024年以来，光伏行业供需失调的负面影响继续蔓延至各个环节，上游尤其惨烈。据中国光伏行业协会数据，2024年上半年我国多晶硅、硅片价格下滑超40%，电池片、组件价格下滑超15%，许多光伏产品价格跌破成本线。受此影响，上半年光伏产业链企业开工率多数不足60%；截至6月末，超20个项目宣布终止、中止或延期。

在光伏企业普遍产能过剩、业绩亏损的当下，通威股份“以现金换产能”能否实现整合市场、提升占有率的目标？

首先，通威股份并不缺产能。2023年年报显示，公司拥有高纯晶硅在产产能45万吨，在建产能40万吨，其中云南20万吨项目和内蒙古20万吨项目预计分别于2024年二季度、三季度投产，届时总产能将达到85万吨，继续保持全球第一。此外，公司自建产能仍在扩张， 2026年的产能规划目标是100万吨。

再看润阳股份，该公司是布局全产业链的电池片企业，已在上游形成工业硅产能5.5万吨、多晶硅产能13万吨、拉晶产能7GW、切片产能10GW；产业链中游形成电池片产能57GW；产业链下游形成组件产能13GW。

并购完成后，通威股份2024年多晶硅总体产能底有望达到96万吨，市场份额预计超30%。

但问题在于，当前市场最不缺的就是产能，众多硅料企业甚至主动减产以求生存。根据硅业分会数据，2024年7月国内多晶硅产量为13.8万吨，环比下降14.53%；截至本周，国内多晶硅在产企业数量19家，处于检修状态的企业为14家，未正常开工企业接近半数。另据第三方机构调研数据，今年8月多晶硅全行业开工率仅为64%。

通威股份虽然开工率远高于同业，但在供给严重过剩压力下也不能独善其身。7月10日，公司发布2024年半年度业绩预告显示，上半年预亏30亿元至33亿元左右。相较于一季度亏损7.87亿元，公司的亏损幅度在进一步扩大。

公司同样面临较大的存货压力。财报显示，2024Q1存货112.7亿元，较2023年底的77.9亿元环比大幅提升44.7%。存货周转天数同样在拉长，2021年至2023年分别为39.83天、36.79天、35.09天，而2024Q1上升至51.16天。扩张产能后，公司的周转和销售可能将变得更加棘手。

存货积压、盈利转负，但仍逆势收购润阳股份，通威股份或许正用实际行动表明自己的判断：光伏这一轮周期磨底或将结束，因此开始提前左侧布局，以把握扩大版图的良机。

本次并购被认为是行业加速整合出清的重要信号，原因之一是润阳股份的国资背景。公开资料显示，上海悦达新实业集团新能源有限公司、盐城元润新能源产业投资基金分别是润阳股份的第二、三大股东，分别持有其19.48%、11.13%股份。穿透股权后，上海悦达新实业集团新能源有限公司的实控人为盐城市人民政府。

有业内人士对第一财经称，部分光伏企业的国资背景使其在薄利甚至亏损下仍坚持运营，过剩产能迟迟无法顺利出清，因此本次并购显得信号意味十足。通威股份打响第一炮后，光伏行业有望加速市场化整合，企业的合并重组和产能出清节奏将加快。

一位券商电新首席分析师向第一财经表示，此次资产重组的结果可能是双赢局面。其一，可以加速硅料行业整合，通威股份在硅料方面的成本优势能够赋能润阳股份，巩固自身龙头地位；其二，润阳股份在美国（1.5GW）、越南、泰国（共9GW）均有组件产能布局，满足出口美国溯源且无反规避限制，能够加速通威股份出海进程。

对于本次收购中颇被市场诟病的问题——润阳股份2020-2022年基于PERC技术的电池片销售占比达到95%以上，属于已经濒临淘汰的技术路线，通威股份有望凭借自己的经验及资金优势对相关产能进行技改升级、优化利用。此前在今年6月，公司对外表示，预计将在2024年逐步完成约38GW的PERC产能改造。

然而，从短期到中期来看，行业产能过剩的问题依然突出，供需失调难以解决。2024年上半年，中国光伏级多晶硅、硅片、电池片与组件现货均价已分别跌至4.36美元/千克、0.21美元/片、0.30元/瓦、8.70美分/瓦，较2022年高景气时期价格分别下跌88.6%、84.0%、77.8%、60.5%。根据CPIA数据，2023年末中国光伏级多晶硅产能已达220万-240万吨，而硅片、电池片与组件产能亦均处于900-1000GW区间，即使完全排除产能比重不足20%的非中国电池产线，中国光伏产品制造产能也已大幅超越2024年全球新增装机需求。

光伏行业已经步入成熟期，未来市场的年化增速可能维持在10%-15%区间。但光伏龙头在现金流获取与成本优势加持下，不仅缺乏主动减产动力，反而试图逆势增产以巩固并提升市占率。以平缓增长的市场消化严重过剩且仍在扩张的产能，光伏行业的出清期可能比想象的更加漫长，触底后是“V形反转”还是“L形复苏”更未可知。

而通威股份本次的“豪赌”能否取得预期成效，还有待市场进一步验证。